中国经济金融
中国存款利率太低是假象
       继去年6月中国银行间利率飙升之后，12月又发生了类似情形，这使人们对两个广泛持有的观点更加深信不疑。一个观点是：处置目前的债务负担将加剧市场波动；另外一个观点是：中国利率水平过低。毋庸置疑的是，中国必须进行金融改革，尽管存在风险。但利率、尤其是存款利率是否真的像许多中国观察人士认为的那样处于过低水平，则是值得商榷的。银行间利率飙升的部分原因，在于不同类型的银行在利用家庭存款方面存在落差。大型国有商业银行能够利用巨大的存款基础，从其获得放贷资金；而许多中小型民营银行则依赖银行间市场，利用这个资金渠道的成本更高，也更不可靠。银行间市场还是一个银行与非银行中介机构开展“影子银行”业务的场所——此类业务面向私人部门，以博取更高的回报率，当然风险也更高。中国央行试图收紧银行间市场流动性，以放缓债务积累速度，这是利率飙升的原因之一。但政策制定者还有一个合情合理的愿望，那就是为放贷业务“松绑”，使民营部门得到更多支持。提高借款利率可能有助于降低经济体中的杠杆水平；但与此同时，粗略比较各国利率可以看出，中国的存款利率并不太低。事实上，中国3%至4%的存款利率比多数大型发达经济体高很多，后者仅为0.2%至0.5%。中国的存款利率也高于多数东亚发展中国家，尤其是在经过通胀和汇率风险调整之后。有些主张提高存款利率的人对市场间的比较不以为然，他们喜欢援引经济学家所用的增长模型：即当一国经济处于“均衡状态”时，其实际利率应当等于国内生产总值(GDP)增速。但这一概念更适用于贷款利率而非存款利率，而且更适用于低速但稳步增长的成熟经济体，而非处于追赶阶段的发展中经济体。它还适用于既不扩张也不萎缩、且不对外部市场开放的“静态”经济体。中国明显不符合上述条件。但许多人辩称，银行间利率飙升表明中国需要提高利率，取消目前的存款利率上限将有帮助。的确，只是取消存款利率上限很可能带来短期增长。面对流动性紧缺的民营银行更倾向于推出更高的存款利率，因为在揽储竞争中，它们不具备大型国有银行享有的规模和国家担保优势。但在监管不善的市场里，这些银行也更有可能从事投机活动，带来更大的破产风险。所以，在金融市场和激励手段仍扭曲的情况下，完全放开利率管制未必能带来更好的结局。
同样，那些以国企浪费为由主张提高贷款利率的人，高估了效率收益，因为在中国，利率在长期投资决策中并不起太大作用。浪费的主要根源在于国企可以赚到垄断利润（利润上缴国家比例过低），以及响应政治背景的指令。纠正这些扭曲，以及改革国有银行治理、加大资本市场深度、建立更有效的监管体系，这一切在改革任务清单上的排序都应当大大高于存款利率市场化。假如国有和私营银行在同等条件下竞争、且中国放开资本市场，那么利率会处于何种水平？如果中国取消资本管制，那么更多信誉良好的借款者可能就会赴海外借贷，利用比国内更低的贷款利率，并在一定程度上得到汇率下行风险较低的助推。越来越多的中国企业已经在进行利率套利，它们利用自己的海外附属单位获得更廉价的外部资金。类似的，受较高的存款利率吸引，外国资金会更多地流入中国。这将对存贷款利率都构成下行压力，使其跌至欧洲和美国的水平，并对人民币构成升值压力。
换言之，中国有一种不寻常的情况：投资占GDP的比率非常高，但储蓄率更高。储蓄盈余体现为贸易盈余，然后被央行投资至海外。最基本的经济学原理告诉我们，均衡利率是使储蓄等于投资的利率。如果不改革制度，那就只能通过降息让储蓄下降、让投资增加，直到两者达到平衡。无论是与其他国家比较，还是以“均衡”利率的概念来衡量，中国的存款利率都太高，而不是太低。人们之所以形成中国存款利率太低的错误印象，根源在于人们认为中国眼下隐现的房地产泡沫是受到存款利率过低的驱动，而事实上，泡沫很大程度上是资本管制、以及股市和土地市场的扭曲所导致的。这一切都突显出加强治理和监管体制的重要性，这是金融改革的前提。
中国重启IPO不解PE“退出”难
       人们曾经预期，中国内地重启IPO将引发私人股本公司潮水般的获利退出，让该行业筹集到更多的资金、刺激更多的交易。但亚洲私人股本公司对此却泼了一盆冷水。
在整个亚洲地区，尤其是中国，私人股本投资者一直很难退出投资，因为亚洲的IPO市场普遍低迷，而中国在过去一年则暂停了IPO。亚洲私人股本集团要靠所投公司上市，才能退出投资。人们原本预计，一旦中国内地在本月重启IP0，就会出现一波退出潮。但私人股本的投资者和管理者意识到，中国内地已有700多家企业排队上市，而他们投资的公司排在最后面。Flag Squadron合伙人戴维•皮尔斯(David Pierce)表示，私人股本集团必须更现实地看待它们的某些投资选择。Flag Squadron是一家全球“基金的基金”(FOF)旗下的亚洲子公司。皮尔斯表示：“如果认为中国内地重启IPO将解决我们的所有问题，那是不正确的。”咨询机构安永(EY)和数据提供商Mergermarket进行的调查显示，亚洲私人股本行业的业内人士预计，只有经过漫长等待，才可能利用IPO退出他们的投资。整个亚洲私人股本行业在2013年仅完成了20宗IPO交易，筹资28亿美元，但通过股份转让(Trade Sale)退出的交易达166宗，价值315亿美元。相比之下，去年欧洲一半以上的IPO是私人股本公司投资的公司完成的，美国也有数笔使私人股本公司得以退出的大IPO，比如黑石(Blackstone)投资的希尔顿酒店(Hilton Hotels)通过IPO筹资24亿美元。私人股本投资集团EXS Capital的总裁埃里克•索尔伯格(Eric Solberg)表示，IPO市场强劲反而将对亚洲私人股本集团造成不利影响。“一个成功的IPO市场将让私人股本集团更难获得（新投资的）控制权，也意味着我们可能不得不为交易付出更多钱……如果IPO市场过于迅速地升温，创业者和散户投资者将对估值产生不切实际的预期，我们的谈判将变得非常的困难”。专注中国业务的云月投资(Lunar Capital)的合伙人苏丹瑞(Derek Sulger)表示，私人股本行业必须将重点更多地放在二级市场出售、股份转让以及其他途径上。Mergermarket的数据显示，亚洲收购交易在2013年的总价值为291亿美元，低于2012年的331亿美元。在这些交易中，全球私人股本公司的入境收购交易价值为65亿美元，低于2012年的82亿美元。只有5宗交易价值超过10亿美元，而2012年有11宗。
尽管交易规模下降，但私人股本集团仍在继续增加投资。
中国P2P贷款产业陷入困境
       中国个人对个人贷款（peer-to-peer lending，简称P2P贷款）繁荣正开始变成低迷。借款人纷纷出现贷款违约，突显流动性降低所推高的利率正在中国金融市场风险最高的角落形成压力。数十个近年兴起的P2P贷款网站已经关闭。规模较大的P2P贷款企业仍安然无恙，然而规模较小竞争对手的迅速倒闭，凸显出中国小额借贷产业随着中国经济增长放缓及货币状况收紧而遇到种种困难。这是中国P2P贷款网站命运的戏剧性逆转——这类网站将希望投资的人与寻求小额贷款的人联系在一起。根据咨询公司Celent去年发表的研究结果，尽管中国P2P贷款市场规模只占中国总贷款额的一个零头，但这一市场的规模已从2009年的3000万美元增长到了2012年的9.4亿美元，到2015年有望达到78亿美元。跟踪这一产业的门户网站网贷之家(Online Lending House)表示，去年第四季度中国近1000家P2P贷款企业中有58家破产。还有几家今年已经遇到麻烦。网贷之家首席执行官徐宏伟表示：“主要原因是该行业激烈的竞争、流动性收紧以及投资者信心的丧失。”他估计中国P2P贷款企业可能会破产80%到90%。有人认为该产业扩张太过迅速而又缺乏监督。目前仍十分活跃的P2P贷款网站之一盼贷网(Pandai)创始人霍中皓(Roger Ying)表示：“许多P2P贷款网站盲目照抄其他网站，缺乏足够稳健的商业规划，无法应对市场变化。”2013年下半年P2P贷款产业的困境开始浮出水面，当时中国央行从货币市场抽走一部分流动性，大幅推高了贷款利率。